前言：今年是联合国全球契约组织提出环境、社会和治理（ESG）理念20周年。经过20年的发展，ESG已从一种理念转变为实际行动，获得了全球范围内的广泛认可和应用，吸引了众多不同领域的参与者。如今，全球可持续金融资产的总规模已超过30万亿美元。尽管中国的ESG体系建设起步相对较晚，但在政策的积极推动下，其发展势头强劲，ESG投资规模持续扩大。展望未来，随着政策引导力度的加大和市场认知度的提高，预计ESG投资在中国市场将迎来更加蓬勃的发展，进而推动资本市场朝着更加可持续和负责任的方向前进。

一、ESG投资理论

1、ESG投资定义

ESG投资起源于宗教运动中的伦理投资，目前仍没有统一的定义。Cowton（1999）首先提出了伦理投资这一新的投资方法，认为其投资标准除了考虑传统的财务指标外，还包括社会目标或道德的约束，因此比单纯基于经济回报和风险的投资更为复杂。Plantiga和Scholtens（2001）对ESG投资的定义进行界定，即投资者将个人价值取向与道德标准融入投资决策过程中，不仅考虑投资者的金融需求，而且考虑投资对社会的影响。Sparkes（2002）指出，不同于伦理投资，SRI的主要特征在于股权投资组合的构建，投资者运用社会或环境标准选择和管理投资组合以获得最优的投资回报。美国社会责任投资论坛则认为ESG投资是一种考虑对社会和环境产生积极或消极后果的投资过程。基于以上几种定义，ESG投资的本质是，投资者进行投资决策时，除考虑传统财务因素外，还要考虑该投资行为可能给环境和社会带来哪些影响。它将财务收益与社会、环境及伦理问题相结合，体现的是一种具有多重维度考量的新型投资模式。与追求单一财务指标的传统投资方式相比，考察多重因素的社会责任投资方式更加灵活。社会责任投资为企业经济活动促进可持续发展提供了有效的市场机制。

综合以上分析，结合安永ESG课题组《一本书读懂ESG》，将ESG投资定义为：ESG投资是指将环境、社会和治理（ESG）等非财务因素纳入投资研究、决策的一种投资策略和实践，助力提高投资对象的ESG表现和践行可持续商业实践，是投资机构价值重塑、助力可持续、高质量发展的关键切入点。

2、ESG投资的理念

ESG投资的理念最早可以追溯到20世纪20年代，它起源于宗教教会投资的伦理道德投资，其要求是限制酒精、烟草、博彩等行业的投资，后面逐渐衍生为对社会责任、环境资源友好的投资要求。自2004年联合国全球契约组织首次提出ESG的概念以来，ESG原则逐渐受到各国政府和监管部门的重视，ESG投资也逐渐得到主流资产管理机构的青睐，从欧美走向了全球。

2021年2月，中国人民银行、市场监管总局、银保监会、证监会四部门联合印发《金融标准化“十四五”发展规划》明确提出建立ESG评价标准体系。2022年3月，国资委成立社会责任局，点明社会责任局的重点工作任务是围绕推进“双碳”工作、安全环保工作以及践行ESG理念等，引起全社会的广泛关注。简而言之，ESG投资理念认为，真正具有长期投资价值的高质量公司，不仅为股东创造收益，也为社会创造价值。

3、ESG投资的基本逻辑与影响机制

投资的收益来源为企业盈利增长、分红与估值变化，因此本质上投资收益取决于经济发展是否稳健。ESG投资相比于传统投资，其价值在于以投资方式推动社会经济的可持续发展，形成动力可持续的经济环境，在此基础上形成更加稳健的投资市场。《关怀者胜》（Who Cares Wins）报告中对ESG投资价值的基本逻辑予以了清晰的阐释：

“投资的成功与否取决于经济是否有活力，经济则取决于健康的文明社会，而这一社会最终则是建立在可持续的星球上的。因此从长期来看，投资市场有动力以有助于改善环境与社会影响的方式为实现一个可持续发展的全球社会做出贡献。在投资过程中纳入ESG因素将最终为更稳健与可预测的市场做出贡献，而这样的市场是符合所有市场参与者利益的。”

ESG投资推动社会经济可持续发展的机制有三点。一是ESG作为衡量可持续发展能力的信息框架，辅助投资者借助ESG信息对资产进行合理定价，高效识别出目前市场发生的价格扭曲。二是为企业和投资者的风险管理提供补充，降低无法被常规财务风险分析所覆盖的“黑天鹅”风险事件造成的损失。三是为社会资源分配者提供了可以识别可持续发展机遇及风险的工具，通过资源配置手段提升市场效率，增加社会的总体福利。

4、ESG投资的历史

ESG投资的初步形成阶段（20世纪60年代以前）：早在17世纪，英国基督教中公谊教教派就开始倡导和平主义，反对任何形式的战争和暴力，同时也以这些社会准则约束教徒的投资行为，拒绝从武器和奴隶交易中获利。因此，该教派的教徒被称为人类历史上的早期道德投资者。其后，许多宗教团体都要求教徒的投资选择与宗教信仰相吻合，如伊斯兰教信徒不应投资于酒精、烟草等行业；有些团体要求避免投资博彩、武器军火行业。虽然这些投资决策仅仅是受信仰影响，并非真正意义上的社会责任投资，但其中蕴含着社会责任投资的思想。

ESG投资的快速发展阶段（20世纪60~90年代）：现代西方社会责任投资基金起源于美国社会反对民族不平等而兴起的民权运动。投资者出于善意，成立了一些基层社区投资机构，以帮助少数族裔脱离种族歧视。越战时期，许多和平主义者高涨的反战情绪也直接促使了美国第一只社会责任投资基金Pax World Fund的诞生，首次系统性地提出了规避性投资筛选标准。随着环境形势的日益严峻和人类教育水平的提高，环境问题也受到了社会的广泛关注。消费者在日常生活中开始抵制对环境造成不良影响的产品，“世界地球日”的设立等一系列环境保护运动进一步促进了与环保观念相一致的社会投资理念的产生，英国也推出了第一只可持续发展基金——Merlin生态基金。但该阶段ESG投资理念传播的广度还不够，资本流入较少，ESG投资指导原则和标准还比较少，仅仅是投资者在投资决策时考虑环境、社会因素，但没有将ESG理念融入运营。

ESG投资的迅速发展阶段（20世纪90年代至2020年）：20世纪90年代以后，随着全球经济的飞速发展，社会公平、环境保护、可持续发展等理念更加深人人心，ESG投资开始被更多的投资者所了解并迅速蔓延。同时，各国政府也先后发布了ESG投资方面的法律法规，例如，2000年英国实施的关于养老基金的新方案中要求，基金托管人必须说明在整个投资过程中对社会、环境和道德伦理因素的考虑程度。2001年澳大利亚出台的新法案也明确规定，投资企业进行投资决策时需要考察环境、社会或道德伦理等因素并做好相关的信息披露。国家为社会责任投资的发展创造了良好的制度环境，进一步推动了全球社会责任投资实践的快速发展。2006年联合国发起了UN PRI，旨在帮助投资者理解环境、社会和治理等要素对投资价值的影响，并支持各签署机构将这些要素融入投资战略、决策。制定了签署方需遵守的六项基本原则：将ESG议题纳入投资分析和决策过程；成为主动的所有者并将ESG议题纳入所有权政策和实践；寻求被投实体对ESG议题的适当披露；促进投资行业对原则的接受和实施；促进投资行业对原则的接受和实施；共同努力提高原则实施的有效性；对实施原则的活动和进展情况进行报告。签署该原则的机构被要求承诺在投资决策时遵循ESG理念，并鼓励所投资的公司遵守和践行ESG要求。

ESG投资的全面发展阶段（2020年至今）：ESG投资迎来新的快速发展机遇。2020年9月，GRI、SASB、国际综合报告委员会（IIRC）等国际机构联合发布了构建统一ESG披露标准的计划，以支持ESG投资发展，并与2023年6月，由ISSB发布的《国际财务报告准则第S1号——可持续相关财务信息披露的一般要求》（IFRS S1）和《国际财务报告准则第S2号——气候相关披露》（IFRS S2），为全球投资者和其他资本市场参与者提供了全面、完整、一致的可持续信息。近年来，三鹿奶粉、三星电池爆炸、Facebook泄露用户隐私、大众汽车排放量造假等企业失责事件给社会带来了严重的负面影响，使投资者在投资过程中更多地关注企业承担社会责任的情况，ESG投资将逐渐成为一种主流投资策略。整个社会更注重维持生物的多样性、经济的可持续发展，全球经济复苏过程中的“绿色”成分显著增加。

二、ESG投资策略

根据Eurosif定义，ESG投资策略有7种，包括：负面筛选、正面筛选、规范筛选、可持续发展主体投资、企业参与及股东行动、影响力/社区、ESG整合投资。从全球头部资产管理机构的ESG实践看，一般会同时使用多种ESG投资策略。

1、负面筛选

负面筛选（negative screening），又叫排除筛选（exclusionary screening），是指寻找在ESG方面表现低于同行的公司，然后在构建投资组合时避开这些公司。常见的负向筛选条件可以是产品类别（比如烟草、军工、化石燃料）、也可以是公司的某些行为（比如高碳足迹、腐败、环境诉讼），又或者是给ESG得分划定最低标准，比如剔除同行业评级排名比较低的20%的公司等。

2、正面筛选

同类最优（best-in-class）或正面筛选（positive screening）非常类似是指基于ESG标准，根据公司的ESG表现，在同一个类别、行业、领域内对比进行筛选，通常是选出ESG表现最好的公司，或者给入选设置ESG指标的门槛值。

正面筛选和同类最优策略经常应用在ESG指数编制上。例如，沪深300 ESG价值指数（931466）从沪深300指数（000300）样本中选取ESG分数较高且估值较低的100只上市公司股票作为指数样本。又如明晟ESG领先者指数（MSCI ESG Leaders Index）采用正向筛选和负向筛选相结合的方法，筛选出评级BB或以上并且争议分数（MSCI ESG Controversies Score）在3分以上的公司，同时剔除具有争议性的武器（传统武器、核武器等）、烟草、酒精、赌博、核电、化石燃料开采、火力发电等行业的公司。

负面筛选和正面筛选策略都是比较容易操作和实施的，因此被广泛应用，可以说这两个策略是很多投资者考虑将ESG纳入其投资组合的起点。很多ESG指数的编制也是基于这两个策略。

3、规范筛选

规范筛选（norms-based-screening），也叫国际惯例筛选，是根据国际规范筛选出符合最低商业标准或发行人惯例的投资，比如剔除不符合国际劳工组织最低标准的公司。和正面筛选、负面筛选的条件不同，规范筛选所使用的“标准”往往是现有框架，包括联合国、经济合作与发展组织、国际劳工组织等机构发布的关于环境保护、人权、反腐败方面的契约、倡议，比如联合国的《联合国全球契约》《世界人权宣言》，经济合作与发展组织的《经合组织跨国企业准则》，国际劳工组织的《关于多国企业和社会政策的三方原则宣言》等。

4、可持续发展主题投资

可持续发展主题投资（sustainability thematic investing）是指对有助于可持续发展主题的资产进行投资，例如可持续农业、绿色建筑、智慧城市、绿色能源等主题。它注重预测长期社会发展趋势，而不是对特定公司或行业进行ESG评价。

5、企业参与及股东行动

企业参与及股东行动（corporate engagement and shareholder action）是指投资者利用股东权力来影响企业行为，从而实现ESG投资目标。它主要有四种形式：投资者主动要求披露ESG相关信息；直接改变被投资公司的行为；股东投票支持ESG相关决议；如果投资者未能成功开展上述企业参与活动，可以向公司提出撤资。ESG投资者通过积极参与公司治理和股东行动，协助与督促所投资公司推行ESG理念。

6、影响力/社区投资

社区投资（community investing）是指为具有明确社会或环境目的的企业提供资金。其中一个子类别就是ESG影响力投资（impact investing）它是指通过投资实现积极的社会和环境影响，其投资目的是在获得经济收益之外产生有益于社会的积极成果，以减少商业活动造成的负面影响，因此影响力投资有时也会被认为是回馈社会和慈善事业的延伸。

7、ESG整合

随着信息披露和评价体系的完善，ESG整合（ESG integration）正成为最核心的ESG投资策略。ESG整合是指“在投资分析和决策中明确地、系统地将环境、社会和治理问题纳入其中”，也就是说，将ESG理念和传统的财务分析相融合做出全面的评估。

ESG整合具体可以分为个股公司研究和投资组合分析两部分。个股公司研究，主要是收集上市公司财务和ESG数据进行分析，找到影响公司、行业的重要财务和ESG因子。投资组合分析则评估的是财务和ESG对投资组合的影响，从而调整投资组合内股票的权重。

在进行ESG整合时，一般会采用定性或者定量的分析方法。在ESG整合策略刚出现时，定性分析采用得比较多，这主要是因为当时ESG数据比较少；随着ESG信息披露的上市公司越来越多，ESG评级数据越来越丰富，会有越来越多的公司把ESG信息量化并纳入分析估值的框架。

三、ESG投资未来发展趋势

过去20年，ESG理念在全球范围内得到广泛认可，有超5370家机构加入联合国责任投资原则组织（PRI），尽管经济和监管存在不确定性，ESG 资产仍表现出韧性ESG投资规模也快速增长，——GSIA 数据显示2022 年ESG资产规模达到30万亿美元，目前全球可持续金融的资产规模已超过30万亿美元。

根据彭博行业研究发布的《2024年全球ESG展望》，ESG 市场到2030年有望突破40万亿美元，复合年增长率达到3.5%。即使增速放缓70%及市场情绪两极分化，ESG资产仍将为全球140万亿美元的预期管理资产规模（Assets Under Management, AUM）提供支撑。随着监管机构打击“漂绿”行为，审查变得至关重要。这将提升市场成熟度和可信度，但也会限制产品创新。欧洲仍将是最重要的贡献者，而美国则可能因选举和ESG争议而停滞不前。新兴主题和像日本这样规模较小但不断扩大的市场有望支撑增长。

根据彭博行业研究的情景预测，欧洲仍将是最大的ESG市场，2030年资产管理规模将超过18万亿美元，全球份额保持在45%。该预测假设欧洲ESG市场的复合年增长率与3.5%的全球增速保持一致（尽管较2014-2022年的8%有所下降）。美国市场的复合年增长率或降至1.5%，2030年ESG资产管理规模预计将达到9.5万亿美元。特朗普的当选、基金的高市场集中度以及ESG争议可能会将美国份额拉低至25%以下。

日本、加拿大和澳大利亚均为规模较小但增长迅速的市场，其中日本市场在2020-2022年增长了50%，达到4.3万亿美元。尽管这些ESG市场的增速可能会继续超过全球增速，但彭博预计，随着监管和日益严格的审查推动市场整合，它们的复合年增长率将稳定在6%。基于这些假设，2030年日本的份额或将超过15%，资产管理规模接近7万亿美元。

根据彭博行业研究的情景分析，2030年中国ESG资产管理规模或超5万亿美元，而2022年约为4万亿美元。该数字假设资产逐步增长，主要由绿色贷款市场驱动。随着国有企业实施碳减排计划，绿色贷款市场占据主导地位。中国ESG基金仅占总资产的一小部分，根据GSIA的数据，2023年规模约为700亿美元。但这一数字自2008年以来已增长逾10倍，未来可能变得更加重要。

结语

正如《中国ESG投资发展报告》所言：推动中国的ESG投资发展是构建基于ESG理念的现代化治理能力和治理体系的战略路径。基于广域视野的系统视角，需要超越单一的金融领域，紧密对接中国式现代化中的探索要求，走出一条中国特色的ESG投资发展之路并避免ESG投资陷阱。从应对气候变化风险角度而言，中国需要加强ESG投资在风险评估、风险管理等方面的功能；从推动中国产业结构升级视角而言，中国需要加强ESG政策体系建设与产业实际、潜力和趋势的紧密对接；从提升企业全要素生产率并助力经济高质量发展而言，中国需要注重ESG投资政策的地区、行业和性质的差异性；从地方政策的功能视角而言，地方应该通过政策创新将ESG投资纳入地方发展的政策体系，并助力ESG投资监管体系的完善。

根本上，通过科学把握ESG投资的特点，紧密围绕经济高质量发展的内在要求，中国必将稳步构建起有力推动中国式现代化的完善的ESG政策体系，并尽快实现基于准确客观的ESG信息披露和评级的有效ESG投资。

参考文献

[1] 中国基金报. ESG，20年. https://mp.weixin.qq.com/s/lEELa2T2so1gkY0xHvvyyA.

[2]安永ESG课题组.一本书读懂ESG[M].机械工业出版社.2024，05.

[3]王大地，黄洁.ESG理念与实践[M].经济管理出版社.2024，01.

[4]彭博专业服务.2024年全球ESG展望.

[5]中证指数有限公司.ESG投资理念、机制与实践.

[6]何德旭，毛振华.中国ESG投资发展报告（2023）[M].社会科学文献出版社.2023，09.